来源:新浪财经
摘要:
在需求和去仓速度没有明显超预期的情况下，期货大幅上涨，更多交易的供给减少。因此，在国内减产政策实施之前，很难预估年内钢材供需平衡表，让政策预期更多以利润形式体现。此外，海外价格走强也是此轮行情的另一动力。4月份美国和欧洲制造业PMI初值均创历史新高，显示经济复苏态势持续。世界钢铁协会一季度数据显示，除北美以外的所有地区粗钢产量均同比增长，显示需求强劲。本质是疫情后经济复苏和宽松货币政策并没有退出。
综合来看，本轮上涨趋势彻底结束的前提是海外需求和物价回落，可以关注美联储货币政策的转向时间。二是内需增速大幅下降。在上述两个因素出现之前，市场预计难以出现转机，价格下跌将暂时调整。
对于最不确定的供应政策，考虑到目前的钢价和下游利润，出口退税率政策已经公布，但需求旺季出台减产措施的可能性降低，6月份以后公布的概率较大，因此供应政策可能成为价格支撑因素而非上涨推动因素。
5月份市场可能在以下几点交易:一是持续至今的减产；第二，去仓库的速度。2020年5月，产量将大幅增长。如果今年5月份产量增幅不大，对需求下降的容忍度也会提高，导致季节性变化不会构成利润空；第三，房地产新开工可能较低导致的远端需求疲软预期。
因此，5月中旬前调整概率较小，关注5月下旬至6月的下行风险。但目前市场预期又趋于一致，建议多关注数据做右侧交易。
操作上:5月中旬之前，维持逢低多配的思路，短期多配价位在5100元左右。年中以后，如果出现上述风险因素，可以参与阶段性下跌。未来半年，下方支撑4800元/吨，上方压力5800元/吨。
第一部分回顾了现货市场的运作。
图1-1:主要原材料期货4月走势
来源:wind，方正中期研究院
图1-2:4月份主要钢材品种期货走势
来源:wind，方正中期研究院
4月螺纹钢期货震荡上行，主力合约创上市新高。现货仍以跟进为主，涨幅小于盘面，基差继续收窄。从价差的变化来看，市场交易的逻辑偏向于需求下降前供给收缩的强烈预期。河北地区环保限产波及邯郸，其他地区没有出台具体的限产政策，更多的是零散的消息。产量继续增长，但幅度不大。总库存维持在高位，打压部分地区现货价格。期货和现货价格之间的差异以及高额利润使得人们很难判断价格上方的高点。截至4月26日，上海螺纹钢现货价格:5270元/吨，上涨380元/吨，广州5300元/吨，280元5200元/吨，北京5200元/吨，上涨350元/吨。南北价差低位反弹但仍处于历史低位。主力期货合约Rb2110上涨530元，接近5500元/吨，期货与现货价差大幅下降。
第二部分是宏观分析。
1-3月，国内经济继续回升。
3月份的经济数据有三大变化。一是工业增加值增速较前值有所回落；二是基建投资增速较2月明显回升；三是与出行需求密切相关的零售增速明显修复。以2019年为基数，两年复合增速，3月份工业增加值从2月份的6.4%降至3月份的6.3%，其中制造业增加值同比增速从2月份的8.4%降至3月份的6.4%。首先是当地春节影响了3月至1-2月的部分工业生产活动，最后是今年3月的工业增长弱于前两个月。二是3月份部分工业行业面临一定的供应约束，生产较2月份有所疲软。
汽车行业增长由8%回落至4.4%，拖累3月份增长表现0.2个百分点。汽车制造业增速下滑可能是芯片供应紧张造成的。3月份汽车整车及零部件出口弱于其他中间产品，印证了汽车行业缺芯的事实。
二是海外供应回升缓慢，中国出口保持高位。
3月份，以美元计算的出口同比增长30.6%，进口同比增长38.1%。出口增速略低于市场预期，但仍保持强劲，且强于季节性。分地区看，对各国出口增速普遍比1-2月放缓，但对美国、欧洲和东盟出口依然强劲。电子产品出口保持强劲，后地产周期产品略有下降，汽车和中游制造业出口也明显下降。从工业生产和零售销售的供需缺口估算也可以看出，美国的供需缺口仍处于高位，导致中国出口份额相对较高，继续支撑出口。
第三部分是基本分析。
一是限产，持续高利润，刺激非限产地区的生产
重点区域环保限产仍在继续。4月，唐山连续两次召开空燃气污染防治会议，继续推进环保工作。空气体质量排名靠后。同时，邯郸市发布了二季度重点行业生产控制计划。根据文件测算，如果减产7%-37%符合要求，预计产能利用率下降13.88%，日均影响铁水产量增加约2.36万吨。文件发布前，邯郸地区日均影响铁水产量2.08万吨。4月数据显示，截至23日的一周，247家钢厂高炉生铁日均产量为236.23万吨，较月初的231.37万吨增加4.86万吨，同比增加6.54万吨至4万吨。铁水总量比去年高点减少了17万吨。4月后限产继续，但力度比3月弱。唐山高炉开工率逐步回升至44.9%，较月初上升3.6%，但仍较去年同期下降28%。截至4月中旬，粗钢日均产量为292.11万吨，比3月下旬增加2.5万吨。4月上旬和中旬粗钢日均产量分别增长8%和7%。
粗钢减产的目标没有变，但是到目前为止，全国范围内还没有出台具体的政策措施。同时，河北之外很少有限产的环保措施。在高额利润的刺激下，非限产区甚至限产区的非限产高炉增产动力强劲，Mysteel计算的废钢日均消耗比月初增长了2.4%。螺纹钢周产量连续四周上涨，从月初的353万吨上涨至361万吨。与2020年相比，当前产量明显低于5-9月，但高于其他时间。
1-3月，统计局国内粗钢产量27104万吨，同比增长15.6%。统计局调整后的2020年粗钢产量为106476.7万吨。在全年粗钢产量不增加的情况下，4-9月粗钢产量控制在79372.5万吨以下，同比下降3660万吨。4月上半月粗钢产量同比增长7%，因此5月或4月下半月减产任务较大。根据相关人士的表态，国内碳交易有望在6月启动，碳排放体系的完善是实现粗钢减产的关键。考虑到钢价高企对下游的影响以及高层的表态，旺季出台具体减产政策，进一步刺激钢价上涨的可能性较小。政策可能在淡季甚至需求减弱后出台，所以供给下降的预期依然存在，有望实现，但对物价的真正影响是支撑大于驱动。
图3-1:周渡钢厂螺纹钢产量
来源:Mysteel，方正中期研究院
图3-2:钢铁厂每日平均铁水产量
来源:Mysteel，方正中期研究院
图3-3:163家钢厂高炉产能利用率
来源:wind，方正中期研究院
图3-4:建筑钢厂螺纹钢产能利用率
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图3-5:长流程钢厂的钢铁利润
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图3-6:华东地区螺纹钢电炉利润
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图3-7:102座电弧炉的产能利用率
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图3-8:唐山地区高炉开工率
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图3-9:粗钢累计同比产量
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二是需求升至高位，注意5月边际下降。
钢铁下游主要包括建筑、机械、汽车、家电等行业。其中，下游钢材主要用于建筑行业的比例约为55%。从房地产建设来看，新开工环节用钢量和钢材消耗率较高。传统基础设施项目中，隧道工程和桥梁建设的单位用钢量较大，公路建设的用钢量适中。此外，以基建、房地产投资为代表的建设活动会刺激工程机械、家电等其他行业使用下游间接钢材，因此下游建设对钢材需求的整体影响远高于50%。历史经验表明，GDP和建筑业增加值与粗钢产量和需求密切相关。
图3-10:钢筋表观消耗量
来源:wind，方正中期研究院
图3-11:237个贸易商的建筑材料日营业额
来源:wind，方正中期研究院
4月份螺纹钢需求如期恢复，前两周维持在450万吨的高位，后半月回落至430万吨，较2019年增长8%，较2020年4月下降1%左右。建材日成交量较高，平均26万吨，比3月增长30%，同比增长14%。建筑材料的周转率和表观消耗量有些不同。但市场反馈显示，高价下投机需求较少，部分地区货权转让不明显，可能与目前市场成交有关。4月份作为全年最高需求，已经兑现。从近两年的数据来看，2020年5月需求基本与4月持平，2019年环比下降2.4%，变化不大。目前水泥厂开工率逐步回升至去年高点，房地产施工保持高位，中层机械销量相对较好，建筑行业走弱幅度不高。因此，预计需求将维持在5月份的平均水平420万吨，环比下降5%左右。
图3-12: 30大中城市商品房销售面积
来源:wind，方正中期研究院
图3-13: 100大中城市土地交易面积
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图3-14:房地产企业购买的土地面积
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图3-15:房地产新开工面积
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图3-16:商品房销售面积值
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图3-17:房地产开发投资同比例
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1-3月，房地产新开工同比增长28.2%，其中3月单月增速为7.25%。3月份环比涨幅高于2020年以外的年份，但从绝对量来看，仍低于2019年同期。商品房销售和施工增速保持高位。3月销量同比增长38.1%，与2019年同期相比增长18.6%。施工月度增速17.4%，1-3月累计增长11.2%。首套房平均贷款利率微涨3bp至5.31%，连续三个月上涨。目前处于2018年以来的低位，对销量的影响还是要看后续的上涨速度。今年，除了房地产市场政策调控进一步加强，另一个变化是22个热点城市改为集中供地。100个城市土地成交数据显示，4月前三周住宅土地成交平均溢价率为32.7%，较2020年中心值上涨16%，主要由非集中供地城市贡献，22个集中供地城市上半月土地成交面积较低。部分城市第一批供地集中在3-5月，因此土地成交也会有所延迟，使新开工挪到二季度末或三季度。在这种情况下，5月以后需要关注房地产新开工持续走弱对远程需求预期的影响。
图3-18:全口径基建投资增速
来源:wind，方正中期研究院
图3-19:企业新增中长期贷款
来源:wind，方正中期研究院
1-3月基建投资增速为3%，自2020年三季度以来连续三个季度下滑，3月增速为21.6%。随着经济的逐步复苏，基础设施发展的必要性在下降。去年受疫情影响，财政支出压力较大，因此今年财政支出继续大幅增长的可能性可能下降。从财政支出来看，基础设施相关交通出现负增长，城乡社区接近零增长，民生支出比重上升。因此，预计今年基建投资增速将低于去年疫情后，累计增速可能在3.5%-4%。
三是钢材出口恢复退税率政策落地。
海外需求复苏和供应复苏乏力导致欧美和新兴国家钢价大幅上涨。据相关信息机构统计，4月下旬美国中西部钢厂热卷价格为1545美元/吨，为2005年以来最高，较去年低点上涨了200%。欧美热卷CFR价格上涨至1129美元/吨，日本热卷FOB价格为950美元/吨，东南亚热卷CFR价格为935美元/吨。海外钢铁产品与中国的低价差扩大，刺激了钢铁出口。3月份，中国出口钢材754万吨，同比增加106万吨。1-3月，中国出口1768万吨，同比增长340万吨。年化出口量达到7070万吨，高于2019年。但前三个月钢坯进口量分别为83万吨、78万吨和73万吨，同比分别增加23、18和20万吨，明显低于去年6-11月，但与12月持平。受唐山限产影响，国内钢坯价格大幅上涨，导致钢坯进口量增加。与此同时，1-3月，钢材进口同比增加53万吨。3月份，进口量与去年同期相比仍然较高。综合来看，钢材进口仍大幅增加，预计将带动钢材同比净出口1500万吨。
出口退税政策正式生效，但不包括占出口比重比较大的冷轧和镀锌板。从目前情况来看，由于对政策的长期预期，钢企前期已经以零税率报价，预计影响在1300-1500万吨左右。退税率下调政策增加了中国钢材出口的成本，对数量的影响取决于海外需求的强弱。在海外供需出现缺口，价格居高不下的情况下，提高了全球出口价格。
图3-20:钢铁净出口的同比增减
来源:wind，方正中期研究院
图3-21:钢坯进口量的同比变化
来源:wind，方正中期研究院
第四部分是供需平衡表和后续的库存扣除。
资料来源:Wind，Mysteel，方正中期研究院
截至4月23日当周，螺纹钢总库存1366万吨，较春节后高点下降465万吨，较2019年同期上升490万吨，较2020年同期下降145万吨，存销比为3.18。4月份是全年需求量最高的时候，5月份一般需求量会有所减少，这两年变化不大。因此，预计5月份螺纹平均需求将维持在420万吨左右。
供应方面，在高利润的刺激下，电炉会满负荷运转，高炉会有很强的增产动力。在没有政策措施出台之前，钢铁产量还是会有一些空的上涨，但幅度可能不大。预计螺纹产量高点为370万吨，略高于去年第四季度。进入5月份后，去年的产量将迅速增加到390-400万吨。所以如果今年5月份的高点维持在370万吨。在这种情况下，预计6月份螺纹总库存将从目前的接近1400万吨降至950万吨。
图4-1: MySteele线程总库存
来源:Mysteel，方正中期研究院
图4-2: Mysteel Rebar社会库存
来源:Mysteel，方正中期研究院
图4-3:Mysteel螺纹钢工厂库存
来源:Mysteel，方正中期研究院
第五部分是技术分析。
一、期货技术分析
来源:wind，方正中期研究院
螺纹指数突破上市高点，连续三个月收涨。均线维持多头排列，上升趋势未被破坏。后续可以关注下方5100的支撑，作为多配价。
第二，期货价格季节性涨跌
来源:wind，方正中期研究院
第六部分是价差和套利策略。
图6-1:期货10月合约螺旋差
来源:wind，方正中期研究院
图6-2:9月/10月期货合约的螺旋-矿物比率
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图6-3:10月和1月螺纹钢价差的季节性趋势
来源:wind，方正中期研究院
10卷螺栓合约价差再次扩大至350元以上的历史高位，螺纹将面临淡季。但是，由于成卷螺栓价格较高，下游负反馈的预期也会增加。在这种情况下，两者之间的价差很难继续拉大，不建议继续参与。可以关注如果后续环保蔓延到江苏、山东等地，成卷螺栓价差缩小的可能性。所以，如果盘绕螺栓的差价在400以上，可以参与空。
月套期保值和现期套期保值面临的问题是一样的，都是对现期市场交易供给减少的预期，导致远月市场走强。最近几个月受到部分地区需求回暖和总库存高企的打压。目前在输出政策实施之前，强现实和更强预期继续主导市场，月价差可能继续低位运行。
第七部分是市场展望和操作建议。
在需求和去仓速度没有明显超预期的情况下，期货大幅上涨，更多交易的供给减少。因此，在国内减产政策实施之前，很难预估年内钢材供需平衡表，让政策预期更多以利润形式体现。此外，海外价格走强也是此轮行情的另一动力。4月份美国和欧洲制造业PMI初值均创历史新高，显示经济复苏态势持续。世界钢铁协会一季度数据显示，除北美以外的所有地区粗钢产量均同比增长，显示需求强劲。本质是疫情后经济复苏和宽松货币政策并没有退出。
综合来看，本轮上涨趋势彻底结束的前提是海外需求和物价回落，可以关注美联储货币政策的转向时间。二是内需增速大幅下降。在上述两个因素出现之前，市场预计难以出现转机，价格下跌将暂时调整。
对于最不确定的供应政策，考虑到目前的钢价和下游利润，出口退税率政策已经公布，但需求旺季出台减产措施的可能性降低，6月份以后公布的概率较大，因此供应政策可能成为价格支撑因素而非上涨推动因素。
5月份市场可能在以下几点交易:一是持续至今的减产；第二，去仓库的速度。2020年5月，产量将大幅增长。如果今年5月份产量增幅不大，对需求下降的容忍度也会提高，导致季节性变化不会构成利润空；第三，房地产新开工可能较低导致的远端需求疲软预期。
因此，5月中旬前调整概率较小，关注5月下旬至6月的下行风险。但目前市场预期又趋于一致，建议多关注数据做右侧交易。
操作上:5月中旬之前，维持逢低多配的思路，短期多配价位在5100元左右。年中以后，如果出现上述风险因素，可以参与阶段性下跌。未来半年，下方支撑4800元/吨，上方压力5800元/吨。
在高价下，下游企业要关注下降后的时间点，结合自身需求和订单利润来确定。
风险:房贷利率大幅反弹，国内钢铁产量大增，需求季节性下降。
附:钢铁相关股票
截至2021年4月28日的股票和商品收盘价
方正中期期货唐
